7.1. 소비 데이터와 인플레이션 지표 리뷰

 

소비 데이터와 인플레이션 지표 리뷰

 

*7월 1일 에세이는 텔레그램에 공유한 내용을 블로그에 업데이트한 것. 블로그 활성화 전까지 먼저 기존에 텔레그램에서 공유했던 에세이를 업데이트할 계획.

[본문] 어제 발표된 개인소비지출(Personal Consumption Expenditure, PCE) 물가지수는 주거 외 서비스의 증가율 둔화(MoM 기준)가 뚜렷하게 나타나며 시장에 훈풍이 불어옴. 최근 정리한 에세이에서 ‘서비스 인플레이션의 하강 초입 단계“라는 표현을 사용하였는데 첨부한 그래프를 보면 해당 Movement가 명확히 드러남.

 

출처: FRED, (좌) S&P500과 다우지수, (우) PCE 물가지수 MoM 데이터

 

코어 상품 부분이 반등하였으나, 최근 기업들의 재고량 조절로 인한 ”재고와 실제 수요(소비) 간의 미스매칭“이 낳고 있는 일시적 반등일 가능성(이는 내구재 데이터와 연결해 해석 가능할 듯). 가격 반등의 지속 여부는 기업들의 재고 조정 추세와 실제 수요(소비) 간의 갭이 얼마나 지속 가능한 지가 관건일 것. 앞으로 수요(소비)가 계속해서 마일드하게 꺾여 나간다면, 코어 상품의 MoM 수치는 마이너스의 영역으로 재차 진입하진 않더라도 현 수준을 마일드하게 유지할 가능성이 큼.

 

하우징 인플레이션의 경우 지표 자체가 하강곡선을 그리지 않은 상태에서 일부 선행지표들이 반등하기 시작(MoM 기준). ’08년 때와 같은 공급 과잉이 부재한 상황이라 거래량이 죽는 것을 곧바로 가격 하락과 연결 짓기는 힘들 것. 선행지표들이 반등을 그리고 있다는 점에서 우려스럽기는 하나(실제로 일부 연준 위원들이 우려를 언급한 바 있음), 전년 대비 긴축된 신용 환경 아래 반작용 이후 안정화를 기대함.

 

기대 인플레이션 데이터 역시 소프트 지표이긴 하나 장-단기 모두 유의미한 하락을 보여주었음. 그 외 BEI, SPF 등의 지표들도 잘 고정되어 있다 판단.(BEI는 연준이 조작 가능하긴 한데 그냥 넘어갑시다.)

 

관건은 수요(소비) 데이터임. 미국 경제의 주축은 수요(소비)이며, 인플레이션 역시 Cost 부문의 급진적인 드리블링이 없는 한 수요(소비)에 의해 드리블링 될 가능성이 큼. 이번 데이터를 뜯어보면 MoM 기준, 명목 수치론 0.1% 증가해 기대치(0.2%)를 하회, 실질 수치론 0.0% 증가해 기대치에 부합함. 4월 명목 수치는 0.8% 증가에서 0.6% 증가로 하향 조정되었음. 기업들의 회계장부에 찍히는 매출과 순이익은 인플레이션을 감안하지 않은 명목 값이므로, PCE 데이터를 볼 때는 명목 데이터에 집중하는 편인데 제조업 중심으로 마일드하게 꺾여 나가는 중이란 판단임. 계속해서 ”마일드함“을 강조하는 이유는 인플레이션의 둔화는 필연적으로 실질소득과 그로 인한 소비의 하방경직성을 낳을 수 있고, 정부의 부양책과 지정학적 늬앙스가 가미된 리쇼어링 정책, 제한된 금리 상단으로 인한 시장 참여자들의 기대 등의 요소가 산재해 있기 때문.

 

소비와 관련해, 어제 미국 연방 대법원이 바이든의 학자금 대출 탕감 계획 위법이란 판결을 내렸으나, 이는 이미 예고된 바였고 바이든 측은 다른 프로그램 마련을 준비 중임으로 해당 이슈를 단기간 내에 소비의 감소와 직결시키기엔 무리가 있을 듯. (종필이형(JPM)은 해당 플랜의 위법 판결이 GDP에 미칠 영향은 0.1%p 미만이라 평가 중) 개인소득은 0.4% 증가해 기대치(0.3%)를 상회하였고, 저축률이 전월 4.3% 보다 0.3%p 증가한 4.6%를 기록함. 소득으로부터의 저축이 회복되고 있다는 점에서 초과 저축의 소비 증대 효과는 한계(marginal) 체감하고 있다 판단함.

 

 

경기 사이드에서 보나, 기준금리 사이드에서 보나 경제의 주축인 수요(소비)의 마일드한 하강 및 유지가 자산시장의 훈풍 지속의 관건일 듯함. 6월까지 데이터를 확인하고 나면 4~6월로 구성된 2분기 실물경제 윤곽이 나올 것. 4-5월의 데이터는 다소 둔화되는 움직임을 보여왔다는 점에서, 이전 에세이에서 뷰를 연장하였음에도 불구 여전히 6~7월 데이터를 주시하는 중.

 

낮은 가능성을 부여하고 있으나, 경기가 재차 Expansion을 향해 나아가고 일정 기간 이상 지속되는 인플레이션의 반등이 나타나는 Back to the 1970s의 상황도 생각해 보고 있음. 개인적으로 가장 기피하는 시나리오임. 해당 시나리오가 닥쳐온다면 연준은 심각한 딜레마에 빠지게 될 것. 우리가 통상 실패한 연준 의장으로 꼽는 아서 번즈(1970년대 연준 의장)는 인플레이션을 잡는 방법을 몰라서 못 잡은 게 아님. 이건 국민에 의해 선출된 정치권력인 “정부”의 국가 운영과 관계된 문제이며, "연준"이 민주주의 아래 선출된 정치권력을 막아설 수 있느냐 하는 딜레마에 빠지게 될 것. 거기다 금융 불안은 상황을 더더욱 악화시킬 것임.

 

이전 에세이에 이어 금리에 대한 자산시장의 해석을 살펴보자면 최근 Swap 시장이든 선물 시장이든 시장의 금리 인하 기대감이 계속 뒤로 밀려나고, 최종 금리 수준이 지속 상향 조정되어감에도 불구, 자산시장은 이를 받아들이는 움직임을 보여줌. 즉 양호한 합의 과정을 보여주었음. 또한 최근 발표된 1분기 GDP 데이터 확정치는 이전에 포워딩한 내용인 ”Think 로직 잡기“에서 언급한 ”추가 인상도 문제없다.“는 로직을 시장에 강제하고 있음. 때마침 S&P 기업들에 대한 Forward EPS는 상향 조정되고 있는 모습을 보여줌. 파월의 지난주 의회 발언에서도 다양한 해석 가능성을 품은 단어들이 등장했음.

 

유동성의 경우, 하반기 장기채 입찰과 그에 따른 국채 시장 참여자들의 합의가 중요할 듯함. 현재 연준의 놀이에 단기채와 달리 장기채의 경우 지급준비금을 Drain 할 수 있다는 점에서 지속 팔로우업 해야 할 것. 가격 변동은 잘 모르겠음. 추가 프리미엄이 붙어도 시장의 기대감이 높은 국채금리 설정과 역행할 수 있기 때문. 결국엔 시장의 합의를 지켜봐야 할 것.

 

이제 2분기 어닝시즌으로 진입하며 기업들의 실적과 향후 가이던스 등과 관계된 뉴스들이 쏟아져 나올 것. Forward EPS가 상향 조정되고 있다는 점에서, 기업들이 기대를 만족시킬만한 펀더멘털을 가지고 나올 수 있느냐가 관건 (마이크론 주가의 실적 발표 당일과 다음날 주가 무빙을 보면 실적 및 가이던스 해석에 시장 참여자들이 얼마나 예민하게 날을 세우고 있는지 알 수 있음).

 

+ 추가로 미국이 맥쿼리, 서노코, 쉘, 아틀랜틱 트레이딩으로부터 SPR용 석유 3.2mb를 구입했다는 이야기가 있음. 그동안 트레이더들 간에 미국이 과연 SPR을 채워 넣어야 할 필요가 있는가를 두고 갑론을박이 있어왔단 점에서 흥미롭게 지켜보는 중.